C’è qualcosa di profondamente inquietante nel modo in cui il capitalismo contemporaneo ha iniziato a guardare alle infrastrutture essenziali. L’acqua non è più soltanto acqua. Un porto non è più soltanto un porto. Una rete elettrica non è più soltanto una rete elettrica. Sempre più spesso vengono considerate degli asset, cioè attività capaci di generare un rendimento.
Dietro questa trasformazione ci sono enormi quantità di capitale istituzionale alla ricerca di investimenti redditizi. Quando i mercati tradizionali offrono meno opportunità, il denaro cerca nuovi territori. E le infrastrutture sono particolarmente interessanti perché forniscono servizi di cui le persone non possono fare a meno. Tra i protagonisti di questa trasformazione c’è BlackRock, che con l’acquisizione di Global Infrastructure Partners ha rafforzato notevolmente la propria presenza nel settore delle infrastrutture private. Ma sarebbe un errore trasformare questa storia nella semplice vicenda di un grande fondo che compra l’acqua. Il problema è più ampio e riguarda il modo in cui la finanza sta entrando in settori che fino a poco tempo fa venivano considerati soprattutto servizi pubblici. L’acqua, da questo punto di vista, è un esempio quasi perfetto.
Dal punto di vista finanziario, un acquedotto presenta una caratteristica che qualsiasi investitore considera preziosa: la domanda è estremamente stabile. Le persone devono bere, lavarsi e utilizzare l’acqua ogni giorno. Non possono semplicemente decidere di cambiare fornitore come farebbero con un telefono, una piattaforma digitale o un prodotto alimentare. In molte situazioni, inoltre, le reti idriche hanno caratteristiche monopolistiche. Costruire una seconda rete di tubature accanto alla prima per permettere ai cittadini di scegliere tra diversi operatori non è realisticamente conveniente. Per chi cerca ricavi prevedibili, quindi, l’acqua è un’attività estremamente interessante. Per chi la deve pagare, la questione è molto diversa. Quando un servizio indispensabile viene trasformato anche in un investimento finanziario, diventa inevitabile chiedersi quale sia la priorità. Garantire il miglior servizio possibile oppure garantire un rendimento a chi ha investito?
In teoria le due cose dovrebbero andare insieme. Un’azienda che funziona bene dovrebbe essere in grado di offrire un buon servizio e allo stesso tempo remunerare il capitale. Ma quando il peso della finanza diventa eccessivo, l’equilibrio può rompersi.
Il Regno Unito offre un caso particolarmente significativo con Thames Water, una delle principali società private britanniche del settore idrico, che serve milioni di persone. Negli ultimi anni l’azienda è diventata il simbolo delle contraddizioni del modello britannico. Non si tratta soltanto di bollette o di singoli episodi. Il problema riguarda una struttura finanziaria complessa, un forte indebitamento, difficoltà operative e investimenti considerati insufficienti rispetto alle necessità della rete. Nel 2023 il debito netto di Thames Water era di circa 14 miliardi di sterline. Questa cifra non è soltanto un dato di bilancio. Un debito di queste dimensioni deve essere finanziato, rifinanziato e sostenuto nel tempo. E per farlo l’azienda deve produrre liquidità.
Qui è necessario evitare una semplificazione. Non significa che ogni sterlina di debito venga automaticamente trasferita sulle bollette. Il sistema britannico è regolato e Ofwat stabilisce quali costi possono essere recuperati attraverso le tariffe. Ma il problema rimane. Il capitale ha un costo e una parte di questo costo può entrare nella struttura economica del servizio. La domanda, allora, diventa inevitabile: quanto di quello che pagano i cittadini serve a mantenere e migliorare l’acquedotto e quanto serve invece a sostenere la struttura finanziaria dell’azienda?
È una domanda che dovrebbe essere molto più presente nel dibattito pubblico.
Bisogna essere chiari anche su questo punto. Il debito non è necessariamente negativo. Le grandi infrastrutture richiedono enormi investimenti e non sarebbe realistico pensare di finanziarle sempre e soltanto con il capitale disponibile nell’immediato. Il problema nasce quando l’indebitamento raggiunge un livello tale da condizionare le decisioni dell’azienda. Un acquedotto ha bisogno di tubature, manutenzione, impianti nuovi e investimenti che possono produrre risultati soltanto dopo molti anni. Chi presta il denaro, invece, vuole essere pagato secondo tempi e condizioni precise. Chi investe capitale vuole un rendimento. Queste esigenze possono convivere, ma non sempre.
Quando la pressione finanziaria diventa troppo forte, ogni sterlina deve essere distribuita tra esigenze diverse. Ci sono gli interessi sul debito, il rimborso dei finanziamenti, gli eventuali dividendi e, contemporaneamente, la necessità di investire nella rete. Ed è proprio qui che la logica finanziaria può entrare in conflitto con quella industriale. Un investitore ragiona sul rendimento. Un acquedotto dovrebbe essere progettato pensando ai prossimi decenni.
Alla fine, però, i bilanci devono fare i conti con la realtà. Nel 2025 Ofwat ha inflitto a Thames Water una sanzione superiore a 100 milioni di sterline per gravi carenze nella gestione delle infrastrutture fognarie e degli impianti di trattamento. A quel punto diventa difficile continuare a parlare soltanto di numeri finanziari. Dietro una sanzione ci sono infrastrutture che non hanno funzionato come avrebbero dovuto. Ci sono scarichi, problemi ambientali e fiumi che subiscono le conseguenze di una gestione insufficiente. Ed è qui che la discussione sulla privatizzazione dovrebbe diventare molto più seria.
Non si tratta di sostenere che tutto ciò che è pubblico funzioni bene e tutto ciò che è privato funzioni male. Sarebbe una semplificazione altrettanto sbagliata. La vera questione riguarda gli incentivi. Che cosa succede quando una società che gestisce un servizio essenziale deve contemporaneamente garantire la qualità del servizio, finanziare grandi investimenti, sostenere il proprio debito e rispondere alle aspettative degli investitori?
Chi paga quando il sistema entra in crisi? Questa è forse la domanda più importante. In un normale investimento, chi assume il rischio dovrebbe sopportarne le conseguenze. Se l’azienda va bene, l’investitore guadagna. Se va male, perde. Con un acquedotto, però, questo principio incontra un limite evidente. Un’azienda può entrare in crisi finanziaria, ma l’acqua deve continuare ad arrivare nelle case. Le reti devono continuare a funzionare. Gli impianti devono essere mantenuti. Non esiste un vero “fallimento” dell’acqua. Se il gestore non riesce più a sostenere il sistema, qualcuno deve intervenire per garantire la continuità del servizio. E quel qualcuno, in ultima istanza, è il settore pubblico. Qui emerge una contraddizione che merita di essere affrontata senza slogan: il rendimento può essere privato, ma il rischio della mancata continuità del servizio non può esserlo completamente.
È questo il punto più delicato del modello.
Sarebbe facile indicare BlackRock come il protagonista assoluto di questa vicenda. Ma sarebbe una lettura troppo semplice. Il suo azionariato è composto principalmente da fondi pensione, fondi sovrani e altri investitori istituzionali. BlackRock può essere presente come investitore in strumenti di debito collegati alla società, ma non è corretto raccontare Thames Water come una proprietà BlackRock. La questione, quindi, è più grande di un singolo fondo. Il vero fenomeno è la crescente attenzione della finanza verso le infrastrutture private. Per decenni gli investitori hanno cercato rendimento soprattutto nelle azioni, nelle obbligazioni e nel settore immobiliare. Oggi guardano sempre più alle infrastrutture perché offrono caratteristiche particolarmente interessanti: sono difficili da replicare, richiedono grandi capitali iniziali e spesso forniscono servizi indispensabili. Una rete idrica non può essere spenta perché il mercato non è favorevole. Una rete elettrica non può essere sostituita dall’oggi al domani. Un porto non può essere trasferito semplicemente perché l’investimento non sta rendendo quanto previsto. Dal punto di vista finanziario, questa stabilità è un vantaggio. Dal punto di vista democratico, dovrebbe essere un motivo per aumentare il controllo.
Se il capitale privato entra nella gestione delle infrastrutture essenziali, deve farlo all’interno di regole molto rigide e di controlli altrettanto rigorosi. Non bisogna mai dimenticare che un’infrastruttura essenziale non è una società come le altre: svolge una funzione indispensabile per la collettività e non può essere trattata esclusivamente secondo le logiche del mercato e del rendimento.
Se un’azienda che produce un bene di consumo fallisce, il mercato può generalmente trovare un’alternativa. Se invece un acquedotto entra in crisi, milioni di persone continuano ad avere bisogno dell’acqua. Questa differenza dovrebbe avere conseguenze precise. Chi gestisce un’infrastruttura essenziale dovrebbe dimostrare di aver garantito gli investimenti necessari nella rete prima di poter distribuire utili. Gli aumenti delle tariffe dovrebbero essere motivati e spiegati con la massima trasparenza. L’indebitamento dovrebbe essere sottoposto a controlli rigorosi e la remunerazione dei manager dovrebbe essere legata anche alla qualità del servizio e al rispetto degli obiettivi ambientali, non soltanto ai risultati finanziari.
Perché, se il fallimento di un’infrastruttura essenziale non è realmente un’opzione, allora diventa difficile sostenere che il mercato possa essere lasciato libero di decidere da solo. In settori come quello dell’acqua, il controllo pubblico non dovrebbe essere considerato un ostacolo al mercato, ma una garanzia necessaria per tutelare un servizio da cui dipende la vita quotidiana di milioni di persone.
Alla fine, la questione è molto più grande di Thames Water e molto più grande di BlackRock. Riguarda il modo in cui vogliamo gestire ciò da cui dipende la nostra vita quotidiana. Possiamo decidere che acqua, energia, porti, trasporti e infrastrutture digitali siano anche attività finanziarie. Ma se facciamo questa scelta dobbiamo avere il coraggio di guardare fino in fondo alle conseguenze. Perché non basta dire che il mercato è efficiente.
Bisogna chiedersi: efficiente per chi? Per l’investitore che ottiene il rendimento? Per il creditore che viene rimborsato? Per il management che raggiunge gli obiettivi finanziari? Per lo Stato che interviene quando il sistema entra in difficoltà? Oppure per la famiglia che ogni mese apre la bolletta?
È questa la domanda che il caso Thames Water lascia sul tavolo. E forse è la domanda che dovremmo porci prima che altre infrastrutture essenziali vengano trasformate, una dopo l’altra, in semplici righe di un portafoglio finanziario. Perché una cosa dovrebbe rimanere chiara.
Un acquedotto non esiste per produrre un rendimento. Esiste perché una società possa funzionare.
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Andreja Restek
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